Gebach's Lair - 金融
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items: 货币随想（一）——货币体系的最终形态
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items: 《债务周期》

货币随想（一）——货币体系的最终形态
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date: 2026-01-04T11:35:00+00:00
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《征服市场的人：西蒙斯传》读书笔记
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date: 2026-01-04T11:28:24+00:00
description: 《征服市场的人：西蒙斯传》读书笔记概述詹姆斯·西蒙斯（1938年4月25日-），生于美国马萨诸塞州，数学家、投资家和慈善家。这三个看似风马牛不相及的标签同时贴在一个人身上似乎有些突兀，但如果了解了他背后的故事，可能就不会产生这种离奇的感觉了。作为数学家的西蒙斯，经历已然是传奇：2年时间修完MIT的本科课程，2年时间拿到UC BERKLEY的博士学位，23岁成为哈佛大学的助理教授，与陈省身合作的论文带来几何学和物理学的重要突破。而作为投资家的西蒙斯，似乎更让人咋舌：40岁起离开学术界做投资，成立的大奖章基金自1988年起至2018年的30年间年均收益66.1%，即使扣除44%的业绩分成，依然有高达39.1%的净收益率，令巴菲特、索罗斯等一众大佬黯然失色。从学者到投资客，西蒙斯在这两重身份上都做到了世界顶尖，究竟是什么在背后支撑着他取得这样的成就？由于他本人行事低调，一贯拒绝媒体采访，所以在大众视野中始终呈现一种神秘而模糊的状态。格里高利·祖克曼的传记《征服市场的人：西蒙斯传》带领人们一窥其中的奥秘。作者此前出版了另外一本投资奇才约翰·保尔森的传记《史上最伟大的交易》，记述了后者在2008年次贷危机中赚取150亿美元的惊人事迹。人们往往更乐意听到一波暴赚的传奇故事，但与之相比，西蒙斯在市场上匿迹多年取得的成就其实更加难得。值此机会，一睹为快。本书摘录个人弗雷还认为，西蒙斯长久以来一直被两个现实的目标驱策着：证明自己解决问题的能力和提升赚钱的能力。“你应该做喜欢的事情，而不是你觉得应该做的事情。”西蒙斯从没忘记这句话。西蒙斯主张的一个关键原则是，科学家和数学家需要辩论、相互分享想法，这样才能产生理想的结果。事实上，才华横溢的量化分析人员可能是最不愿意与他人合作的人。一个经典的行业笑话：内向的科学家会在与你谈话时盯着自己的鞋子，而外向的数学家会盯着你的鞋子。西蒙斯坚持采用不同的方法：大奖章基金拥有一个单一的、整体的交易系统，所有员工都可以接触到赚钱的算法背后的每一行源代码，所有这些代码都可以在公司内部网络中以明文形式阅读，不存在藏于某个角落的只有高层管理人员才能访问的代码。任何人都可以尝试着修改代码以改善交易系统。西蒙斯希望他的研究人员能够交换想法，而不是只限于其私人项目。西蒙斯使用的薪酬设计让员工专注于为公司整体成功而努力。无论员工发现了新的交易信号、完成了数据处理工作，还使在执行其他更加低调的任务，只要这些员工能够脱颖而出，而且大奖章基金发展良好，他们就会获得奖励积分，每个奖励积分代表着文艺复兴科技公司利润池的百分比，是基于清晰易懂的公式计算出来的。文艺复兴科技公司的整体气氛是非正式和学术性的，同时充满了紧迫感。西蒙斯为学校的听众们分享了一些人生经验：“与最聪明的人一起工作，最好是比你更聪明的······要坚持不懈，不要轻易放弃。以美为导向······它可以体现在一个公司的运作方式上，或是一个实验结果上。当某种东西运作良好时，就会产生一种美感，这几乎是一种美学。”人员公司目前只有10位左右的雇员，要想跟上行业趋势甚至赶上D.E.Shaw这样的公司，西蒙斯必须先补充人手。 1995年，文艺复兴科技公司约30名员工坐在单调乏味、毫无特色的办公室小隔间里。鲍姆。埃克斯。劳弗。斯特劳斯。默瑟。多年以后，他更加坚信这样的观点：个人应该自给自足，不能依靠国家。布朗。马杰曼。有时他会故意挑起争端，甚至是不必要的争端。”我需要纠正错误，为正义而战，即使别人认为我是在钻牛角尖，或吹毛求疵。我有一种弥赛亚情结。“市场选择商品期货、债券、外汇股市：由西蒙斯投资的、罗伯特·弗雷创办的开普勒资产管理公司也在努力之中。该公司正在努力改善其统计套利策略的表现。这个策略是弗雷等人在摩根士丹利开发的，通过识别少量的全市场因子来解释个股的变化。比如，美联航（United Airlines）的股价走势，取决于其对股市整体走势、油价和利率等因素的敏感性。而其他股票的走势，比如沃尔玛公司股票，也是受到这些因素影响的，只是敏感性不同而已。弗雷的方法是利用不同股票间的价格差异赚钱，而不在意股价的涨跌以及股市的走向，其难度明显低于预测股价走势的难度。所以，开普勒资产管理公司的投资组合可以被称为是”市场中性“的，即不受股市整体涨跌的影响。弗雷的模型专注于跟踪不同股票之间的差价是否符合历史趋势，这是一种均值回归策略。NOVA业绩平平，后来被合并进了大奖章，但其表现依然低迷。问题不在于弗雷的系统发现步了有利可图的投资机会。关键在于，基金最终能实现的回报经常大幅低于其模型的理论值。默瑟承认弗雷的交易系统正在催生许多绝妙的交易点子。但该交易系统在执行交易时，出现了一些问题，使其无法持续盈利。事实证明，弗雷模型提出的建议很不靠谱，甚至是不切实际的。例如，NOVA基金面临经纪机构对其杠杆率或…

《失宠的美元本位制》读书笔记
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date: 2026-01-04T11:27:59+00:00
description: 《失宠的美元本位制》读书笔记概述本书作者为罗纳德·麦金农读本书之前，请思考几个问题：美元成为世界货币的历史是怎样的？美元成为世界货币的条件（必要性）是什么？美元成为世界货币的优势是什么？美元作为世界货币的缺陷是什么？人民币取代美元成为世界货币需要的条件（必要性）是什么？人民币取代美元成为世界货币还需要哪些保障（充分性）？人民币取代美元成为世界货币的过程如何进行？如果人民币取代美元成为世界货币，如何进行政策设计使得人民币能够避免美元作为世界货币带来的弊端？带着这些问题阅读本书，会有更大的收获。本书摘录前言由于在第二次世界大战末，美国已积蓄了几乎整个世界的黄金，在之后的二十多年，外国政府极为乐意在其官方储备中仅持有美国国债。美国国债有利息，同时流动性比黄金更好。1945年，美国是唯一一个拥有规模巨大的金融市场，同时对货币交易不加约束的大国。毋须官方提倡，甚至在《国际货币基金组织协议》的很多条款被执行之前，美元就已成为政府、银行及私人公司所使用的事实上的主要货币。事实上，早期一些有影响力的作者提出，美元比黄金更好，仅仅是因为美国财政部愿意以35美元1盎司的价格买卖，黄金才具有吸引力。因此，埃米尔·德斯普雷斯（Emile Despres，1963）主张，如果美国逐渐放弃维系金价，黄金将被安全地去货币化。·····他们主张建立一个无任何外部约束的纯美元本位。足以令人惊奇的是，自1971年尼克松总统正式关闭黄金窗口，切割掉美元与黄金残余的联系，世界仍维持在一个纯粹的美元本位上。美元仍是主要的国际计价单位、结算手段及官方储备货币。然而现在很清楚，之前关于不受约束的美国货币和财政政策可引导美国经济实现宏观稳定——进而实现世界宏观经济稳定的假定，实在太过于乐观了。从1971年美元被迫贬值的尼克松冲击开始，直到2008年至2012年零利率的伯南克冲击，本书记录了源自美国多种多样的货币冲击与汇率冲击，是如何扰动美国及世界经济的。为协助克服美国政策孤立性，我提出政策制定者应更多关注美元有效汇率的稳定。除应对美国经济短期的通胀或通缩压力之外，他们还应调整美国利率以约束热钱在美国的进出，减少美国货币政策和财政政策对其他国家的负面影响。如此，美国便可从世界经济获得正面回报，使得美国在中长期通胀压力更小，经济更稳定。实际上，中心过应当给予边缘国经济事件更多关注。然而，随着世界经济的巨大增长，有关的边缘国已经发生戏剧性改变。早期边缘国仅是一些西欧国家、日本以及加拿大。然而，经历了四十余年全球化的经济增长，今日有关的边缘国已转变为新兴市场（EM）经济体，如中国或巴西，及亚洲和拉美许多其他小国。大多数这些国家的货币是可兑换的。近十年来，这些国家利率高于美国，这会促使热钱从中心国向边缘国持续流出。在一定时滞后，这又会导致世界范围内的通货膨胀并“渗漏”回中心国家，20世纪70年代的大通胀就是如此。关于中国的发展，我曾在1993年著有《经济自由化的顺序：向市场经济转型中的金融控制》（The Order of Economic Liberalization: Financial Control in the Transition to a Market Economy）进行讨论。中国没有采取“大爆炸”方式来转变社会主义经济固有的精细化国家干预特点，而采取了有序的渐进主义，其最后阶段才是消除国际收支账户的资本控制。由于本书及我早期著作所讨论的一些原因，中国尚未完成这一最后阶段。中国逐渐成长为世界美元本位制的一个支柱，主要来源于其自身实力——极高的国内储蓄导致巨额的国内投资及近年来的对外投资，这使得它以美元为基础的对外贸易规模在全世界最大。中国对美国积累的大量贸易盈余使其成为世界上最大的债权国以及美国的债主，然而它也是一个不成熟的债主。人民币距离成为美元那样的国际货币还有很长的路程，部分原因是中国国内金融市场仍有外汇管制和利率限制（Prasad and Ye, 2012）。金融上的不成熟意味着中国尚不能通过积累对外人民币债权融通其巨大的储蓄盈余，而必须诉诸流动性不佳的对外直接投资或对外美元债权。但是，中国的银行与保险公司在其国内金融负债为人民币时，被禁止持有美元流动性债权。由于这种货币错配，中国还不能放开其外汇市场或让汇率自由浮动——于是政府便陷入扮演贸易盈余的主要金融中介这一圈套中。只要中国能保持人民币/美元汇率大体稳定，同时成功抵抗美国要求中国持续升值的舆论压力，这一全套还能将就忍受。不过显而易见，世界经济两大巨头之间需要某种妥协。随着中国规模与实力不断增强，美国财政赤字持续增长及储蓄极低此消彼长，且美联储内视型的货币政策不仅损害世界经济也损害美国自身。由于美联储迫使中国将国内利率压得过低，中国的金融抑制如今成为一个大问题。美国正面临新兴市场集体停止购买美元资产的风险。第…

《债务周期》
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date: 2026-01-04T11:27:36+00:00
description: 《债务危机》第一部分 典型债务大周期1.判断信贷/债务快速增长是好事还是坏事，取决于信贷产生的结果和债务偿还情况。相比信贷/债务增长过快，其增长过慢导致的经济问题同样严重，甚至会更糟糕，因为信贷/债务增长过慢的代价就是错失发展机会。由于信贷同时创造了购买力和债务，因此增加信贷是好是坏，取决于能否把借款用于生产性目的，从而创造出足够多的收入来还本付息。如果能够实现这一点，资源就得到了良好的配置，债权人和债务人都能从中获利。否则，双方都不满意，资源配置很可能就不甚理想。2.从整个社会来看，除了要判断信贷的第一层（直接的）经济效果外，还需要考虑其第二层（间接的）经济效果。比如，在教育好下一代和替换低效的基础设施等成本效益显著的事情上，有时投入的资金或信贷不足。这是因为财政保守主义者认为举债做这种事对社会不利，但这种观点并不正确。3.大量举债的风险主要在于决策者是否有意愿和能力将坏账损失分摊到多年。在我经历和研究的所有案例中，我都看到了这种情况。决策者能不能做到这一点，取决于两个因素：（1）债务是否以决策者能够控制的货币计价；（2）决策者能否对债权人和债务人施加影响。4.正常情况下，贷款会产生一个自我强化的上升运动，到顶峰后转而向下，进行一个自我强化的下降运动，触底后又逆转向上。在上升过程中，贷款支撑支出和投资，进而推动收入增加，资产价格上涨。收入增加和资产涨价会导致进一步借债，扩大在商品和金融资产上的支出。借债基本上会将支出和收入提升至超出经济生产力稳步增长所对应的水平。接近债务周期的顶峰时，人们预期以贷款维持的经济会继续以超越趋势的速度发展下去。这当然是不可能发生的，收入终将降至贷款成本以下。在泡沫阶段，商业银行和中央银行会意识到这一问题，泡沫开始收缩，其典型表现是越来越多的借款被用来还债，导致借款人债务负担家具。一旦资金和信贷增长被遏制，或者贷款标准提高，那么信贷和支出增速就会放缓，偿债问题就会加速涌现。央行意识到信贷增长过快，已经到了危险的底部，于是开始收紧货币政策，遏制信贷增长，进而导致债务周期加速下滑。当借款人无法履行对贷款人的偿债义务时，这些贷款人就无法履行对其债权人的义务。5.债务周期通常会产生两类问题。第一，因借款人无法按期还本付息而产生损失。损失可能出现的形式有定期付款进而下降或债务价值减记，两种形式也有可能同时出现。第二，贷款及贷款所支撑的支出下降。即使债务危机得到解决，过分举债的实体未来也难以维持危机前的支出水平。6.有些债务周期较为缓和，就像前行道路上遇到些许颠簸，有些则较为极端，甚至会导致车毁人亡。我发现在几乎所有的债务危机中，只要债务是以一国的本币计价，则决策者拥有灵活性，可以把债务问题的不良影响分散到未来若干年，这样债务问题就不是大问题。在大多数情况下，债务危机之所以导致了严重的经济问题，都是因为决策者未能及时采取措施将影响分散化。7.案例研究表明，债务危机最大的风险不是来自债务本身，而是来自以下因素：第一，决策者缺乏知识，或缺乏权威，难以做出正确的决策；第二，整顿债务问题带来了一些政治后果，在惠及一些人的同时，损害了另一些人的利益。8.管理债务危机的关键在于，决策者要知道如何充分运用自身的政策工具，并有采取政策措施的权力，他们要知道每年的债务分摊比率，了解债务分摊中何方收益，何方受损，损益几何，从而令整顿债务问题的政治后果和其他后果尚可被接受。9.决策者可以采取以下4种政策措施，以降低债务与收入之间的比率和偿债总额与用于偿债的现金流之间的比率：第一，财政紧缩；第二，债务违约/充足；第三，央行印钞，购买资产（或提供担保）；第四，将资金和信贷从充足的领域转向不足的领域。10.以上每类措施对经济都有不同的影响。一些措施具有通胀性，会刺激经济增长（如央行印钞），而另一些措施具有通缩性，有利于减轻债务负担（如财政紧缩、债务违约）。和谐的去杠杆化（降低违约与收入比率，同时保持适当的经济增长率和通胀率）关键在于均衡使用这些措施。在这种和谐的情境种，经济活力和金融资产价格得到改善，同时债务与收入的比率下降，从而逐渐使名义收入增长率回升至名义利率之上。这些措施会带来不同的受益方和受损方，每项措施对经济的影响延续的时间也不同。决策者因此在政治上置身于困难的境地，要做出艰难的抉择，这令他们即使可以很好地应对债务危机，也很少受到赞赏。11.典型长期债务模型/债务大周期模型。通常情况下，一个国家之所以会爆发债务危机，是因为债务和偿债成本的增速高于偿债所需收入的增速，最后不得不去杠杆化。在典型的债务危机中，央行可以通过降低实际利率和名义利率缓解危机，但当央行无法降息时，就会出现严重的债务危机（即萧条）。在典型情况下，每个短期债务周期（即经济周期）的顶部和底部的债务与收入比率都会高于此前一个短期债务周期，多个短期债务周期叠加，就形…